自(zì)去年11 月末起，整個(ge)行業的噸毛利開(kāi)始快速攀升💰，帶動(dong)紙企2016 年下半年噸(dūn)淨利大幅提升，大(dà)部分企業均發布(bu)盈利預喜。11月末以(yǐ)來箱闆紙的價格(ge)增長26%，瓦🈲楞紙價格(ge)增長39%，白紙闆價格(gé)增🔅長16%；此外，煤炭價(jia)格從11 月中旬攀至(zhì)高位後開始下降(jiang)👅，也有助于利潤率(lü)的💋提升。

股價對這(zhè)個月盈利驚喜也(yě)給出了積極反應(ying)。但我們建議投資(zi)者保持謹慎并轉(zhuǎn)換至淡季模式，因(yin)爲2017年上半年🔞利潤(run)率可能下🧡滑而且(qie)觸發産能再次擴(kuò)張的風險已經有(you)所顯露。造紙行業(ye)的周期性可能不(bu)容易改👣變，即使資(zī)本市場交易也是(shi)如此，正如估🈲值倍(bèi)數在旺季和淡季(jì)會在基于價格和(hé)利潤率前景的基(ji)準市淨率周圍徘(pai)徊。因✂️此，可能出現(xian)的産能過剩或将(jiāng)威脅到🤩造紙行業(yè)的重估機會。

理由(you)

1月起噸毛利開始(shi)下降，自去年11 月末(mo)出現的毛利超🌈預(yù)期✨增長主👨‍❤️‍👨要是由(you)于紙企的低價國(guo)内廢紙（1 個月👄）和海(hai)外廢紙（2 個月）庫存(cún)推🔱遲了成本上升(shēng)影響。同時，我們還(hái)🚩注意到部分已經(jīng)停産的紙廠在旺(wang)季紙價上升時機(ji)利用囤貨進行紙(zhǐ)品倒賣，助長紙價(jià)上漲。

行業數據顯(xian)示去年12 月國内廢(fèi)紙價格上漲19%，而1 月(yuè)下降了3%；去年📧11 月~12 月(yue)，進口廢紙價格上(shàng)漲了8%（美元口徑），1 月(yuè)進一步增長了✉️4%，而(er)1 月紙張價格則保(bao)持穩定。這說明今(jin)年前4 周噸毛利下(xia)降趨勢已經顯現(xiàn)，因爲廢紙價格不(bú)斷攀🔞升增加了紙(zhǐ)廠的會👈計成本，而(er)紙價仍保持穩定(dìng)。

紙廠受到高額利(li)潤率鼓舞擴産風(feng)起雲湧。根據我們(men)的初步統計數據(jù)，2016 年新增330 萬噸箱闆(pǎn)紙産能；根據造紙(zhi)企業公告的産能(neng)規劃，2017 年新增産能(néng)或将擴大至510 萬噸(dūn)，2018 年和2019 年✂️還将有💛1,100 萬(wan)噸新産能。

紙企股(gu)價交易倍數在曆(lì)史市淨率均值附(fu)近徘徊，在下半年(nián)旺季期間會有略(luè)超平均值并在上(shàng)半年淡季時回♊落(luo)。基于我🍉們的調整(zheng)後盈利預測，目前(qián)玖龍紙業和理文(wen)🏃‍♂️造紙股價分别對(duì)應1.3 倍和1.5 倍的當年(nian)💯市淨率（曆史市淨(jìng)率均值分别爲1.2 倍(bei)和1.5 倍），說明近期估(gū)值已經較高。維持(chí)推薦，基于兩家公(gong)司仍然可期的穩(wěn)定增長前💚景和均(jun)在3%左右⁉️的股息收(shou)益率，盡管淡季期(qi)間噸盈利有下行(hang)趨勢且産能過剩(shèng)風險有所⛹🏻‍♀️增加或(huo)将意味着近期市(shì)場對進一步推高(gāo)兩家🛀🏻公司股價将(jiang)保持謹慎。